芯联集成电路制造股份有限公司（688469·科创板）重大资产重组审核问询法律问题回溯
注册批复日期：2025-07-18 ｜ 受理日期：【所给 TXT 未载；2025 年收到上交所《审核问询函》上证科审（并购重组）〔2025〕1 号，回复 2025-03-14 披露】 ｜ 审核问询共 1 轮（10 个问题） ｜ 本文档基于公开披露的重组报告书、审核问询函回复及补充法律意见书提炼（截至 2026-09-01） 依据文件：
20241230_2-2_锦天城法律意见书（2024-12-30）；20250314_6-1_上市公司审核问询函回复（下称"回复"）；20250314_6-2_华泰联合专项核查意见；20250314_6-3_大信会计师专项核查意见；20250314_6-4_锦天城补充法律意见书（一）。 中介机构：独立财务顾问华泰联合证券有限责任公司；发行人律师上海市锦天城律师事务所；审计大信会计师事务所（特殊普通合伙）；评估金证（上海）资产评估有限公司。 交易对方/标的：芯联越州集成电路制造（绍兴）有限公司（简称"芯联越州"或"标的公司"，功率器件晶圆代工）72.33%股权；交易对方为滨海芯兴、远致一号、辰途华辉、辰途华明、辰途华景、强科二号、张家港毅博、尚融创新、井冈山复朴、华民科文、芯朋微、导远科技、辰途十六号、辰途十五号、锐石创芯共 15 名财务投资人。
一、交易方案与审核概况
芯联集成系国内高端功率半导体及 MEMS 制造领先企业，2021 年 12 月设立芯联越州实施二期晶圆制造项目时因资金实力不足引入滨海芯兴等 15 位财务投资人；本次收购前上市公司持有芯联越州 51.67%股东表决权并拥有控制权，标的产品由上市公司统一对外销售。本次交易收购其余 72.33%股权（对应 15 名财务投资人全部退出），交易完成后芯联越州成为全资子公司。金证评估以 2024 年 4 月 30 日为基准日：资产基础法评估芯联越州 100%股权 601,646.14 万元（增值率 71.79%），市场法 815,200.00 万元（增值率 132.77%，以 EV/总投资为价值比率，可比对象华润微、士兰微、扬杰科技、捷捷微电），取市场法为评估结论；经协商标的资产交易对价 589,661.33 万元（对应 72.33%股权），其中股份对价 530,695.20 万元、现金对价 58,966.13 万元；发行价格 4.04 元/股（不低于定价基准日前 20 个交易日股票交易均价，不设发行价格调整机制）。锁定安排（本案特色）：交易对方承诺所获股份自发行结束之日起 12 个月内及直至"发行结束之日起 36 个月届满日"或"标的公司实现净利润数转正的会计年度财务数据公开披露之日"两者孰早期间不得转让——系为收购未盈利资产专门设计的"盈利转正解锁"机制。按 2023 年度经审计数据计算，标的资产占上市公司资产总额 23.88%、资产净额 47.24%、营业收入 21.20%，本次交易构成关联交易、不构成重大资产重组、不构成重组上市。滨海芯兴执行事务合伙人（宁波北芯）由中芯科技实际控制，而中芯科技同时是上市公司第一大股东越城基金的执行事务合伙人。审核时间线：上交所 2025 年受理并出具上证科审（并购重组）〔2025〕1 号问询函，2025-03-14 披露回复、华泰联合核查意见及锦天城补充法律意见书（一），2025-07-18 取得中国证监会注册批复。
二、法律问题总览
| 轮次 | 问题编号 | 问题主题 | 法律类别 | 律师是否发表意见 |
|---|---|---|---|---|
| 首轮 | 1 | 交易目的与协同效应（已控制下收购少数股权必要性、首发募投变更未增资） | 支付方式与发股定价/其他 | 是 |
| 首轮 | 2 | 收购未盈利资产：经营不确定性、成本逻辑、投资者保护（盈利转正解锁） | 业绩承诺与补偿/中小投资者保护 | 是 |
| 首轮 | 3 | 市场法评估（EV/总投资、可比公司修正） | 其他（评估类） | 否 |
| 首轮 | 4 | 滨海芯兴与越城基金关联关系及一致行动、穿透披露/穿透计算/穿透锁定、董事会决议前 6 个月增资 | 标的资产权属与历史沿革/信息披露 | 是 |
| 首轮 | 5 | 标的经营模式 | 标的资质与业务合规（业务类） | 否 |
| 首轮 | 6 | 核心技术及无形资产 | 标的资产权属（知识产权） | 否 |
| 首轮 | 7 | 固定资产与在建工程 | 其他（资产类） | 否 |
| 首轮 | 8 | 标的收入 | 其他（财务类） | 否 |
| 首轮 | 9 | 标的经营业绩（未盈利、折旧） | 其他（财务类） | 否 |
| 首轮 | 10 | 其他财务问题 | 其他（财务类） | 否 |
三、重点法律问题详述
问题 1：交易目的与协同效应——已控制标的情况下收购少数股权的必要性（首轮，回复第 3–23 页、txt 行 92–1265；回复第 139 页前段核查意见见行 1224–1253）
问询要点：(1) 结合上市公司设立芯联越州的背景、控制情况、产业链与技术布局分工，分析已控制芯联越州情况下收购少数股权的必要性、合理性；(2) 结合财务投资人投资目的、投资期限、资金规模及基金管理要求，分析财务投资人在存续期尚未届满且标的尚未盈利时由上市公司收购其股权的原因及必要性；(3) 结合收购前后公司治理、日常经营管理、采购销售、产线管理建设、技术研发分析协同效应与整合管控及有无实质变化；(4) 首发募投"二期晶圆制造项目"拟以增资方式投入芯联越州 50.00 亿元（首发拟使用募集资金 66.60 亿元、其中 16.60 亿元置换自筹资金），但募集资金用途已变更、未向标的公司增资的原因及合理性。
回复与核查要点：
- 必要性：标的是上市公司功率器件晶圆代工重要实施主体，收购后实现硅基产能合并一体化管理、提高决策效率；后续业务发展（SiC MOSFET 等新兴业务）需要集中投入资源，全资持有后不再受财务投资人资金规模、投资期限及基金管理要求限制。
- 财务投资人退出：标的公司经营不确定性已基本消除、投资风险大幅降低，上市公司现阶段以相对较低成本收购，兼顾财务投资人合理退出诉求，具有商业合理性。
- 协同与整合：收购后标的公司治理、日常经营管理效率提升，上市公司统筹采购、产线管理、技术研发人员管理，收购前后存在实质变化。
- 首发募资变更：首发募投"二期晶圆制造项目"原拟通过增资投入芯联越州 50.00 亿元，因市场环境与经营规划变化变更募集资金用途、未实施增资；回复论证变更已履行法定程序且与本次交易不构成矛盾——本次以发行股份及支付现金方式收购少数股权与产业投入并行不悖。
- 核查程序：查阅设立与增资文件、首发募集说明书及变更公告、访谈上市公司与财务投资人、比对收购前后治理安排。
- 核查意见：独立财务顾问及律师认为：本次交易符合上市公司发展战略，是进一步战略整合、巩固车规级芯片代工领先地位的需要，标的已展现良好成长性、短期盈利改善且折旧期结束后盈利将大幅增长，收购少数股权具有必要性、合理性；全资持有后可集中资金、技术、采购、客户优势；交易完成后治理与经营效率提升、存在实质变化；财务投资人退出后标的公司自有资金能够覆盖短期项目资金需求（锦天城补充法律意见书（一）发表一致意见）。
执业提示：科创板"募投项目资金承诺未兑现＋随后高价收购少数股权"是敏感组合，回复须将首发募资变更程序（董事会、股东大会、监管沟通）与本次交易必要性分线论证，并以"成本逻辑"（现阶段收购成本低于盈利后）收束。
问题 2：收购未盈利资产的投资者保护——"盈利转正"延长锁定（首轮，回复第 24–68 页、txt 行 1266–3632）
问询要点：(1) 上市公司与标的均因高研发、高折旧未盈利，收购对归母净利润等指标的影响；(2) 标的 8 英寸 IGBT 与硅基 MOSFET 产线、6 英寸 SiC MOSFET 产线已规模量产、8 英寸 SiC MOSFET 工程批已下线并预计 2025 年量产，经营不确定性已基本消除的论证；(3) 交易对方已承诺新增股份锁定期自发行结束之日起 36 个月届满日或标的实现净利润数转正的会计年度财务数据公开披露之日（孰早），部分交易对方存续期 2026–2028 年初、存续期无法完整覆盖锁定期的安排及投资者保护充分性。
回复与核查要点：
- 锁定承诺内容：15 名交易对方承诺，因本次交易取得的上市公司股份自发行结束之日起 12 个月内及直至满足以下情形之一（两者孰早）期间不得转让：①发行结束之日起 36 个月届满日；②标的实现净利润数转正的会计年度财务数据公开披露之日。送转衍生股份同受锁定约束。该安排系因本次交易系收购未盈利资产，经交易对方协商主动延长锁定期、强化中小投资者保护。
- 存续期衔接：对存续期 2026–2028 年初到期的交易对方，回复论证其基金存续期与承诺锁定期的匹配安排及上层权益持有人穿透锁定（详见问题 4），确保锁定义务可执行。
- 保护体系：收购未盈利资产的投资者保护还体现为收购成本逻辑（未盈利阶段收购估值较低）、SiC 产能稀缺性论证、上市公司已有主业利润缓冲。
- 核查意见：独立财务顾问及律师认为：交易对方锁定承诺真实、有效、期限不短于法定要求且附加"盈利转正"解锁条件，与存续期安排衔接后可执行，收购未盈利资产的投资者保护安排充分。
执业提示："锁定期与标的盈利挂钩"是收购未盈利资产的投资者保护创新结构——法律上仍以 12 个月法定底线起算，36 个月与"盈利转正披露日"孰早解锁；执行层面须同步核查基金存续期与该或有期限的匹配，并做穿透锁定兜底。
问题 4：滨海芯兴与越城基金关联关系、穿透核查与董事会决议前 6 个月增资（首轮，回复第 139–172 页、txt 行 7232–8962）
问询要点：(1) 滨海芯兴与越城基金是否存在未披露的关联关系，滨海芯兴成为上市公司股东后是否与越城基金存在一致行动关系；(2) 交易对方穿透披露、穿透计算是否完整准确，穿透锁定安排是否合规，"非专为本次交易设立""非以持有标的资产为目的"的认定依据；(3) 涉及向上穿透披露的交易对方，其上层主体是否在上市公司董事会就本次交易首次作出决议前六个月内通过增资方式间接取得标的权益，如是，锁定及合规安排。
回复与核查要点：
- 关联关系：滨海芯兴的执行事务合伙人为宁波北芯，由徐慧勇等投资的中芯科技私募基金管理（宁波）有限公司（中芯科技）实际控制；中芯科技同时是越城基金（上市公司第一大股东）的执行事务合伙人，滨海芯兴与越城基金基金管理人相同；且两者有限合伙人上层股东穿透后存在部分重合（主要为绍兴市、绍兴市越城区政府机构及徐慧勇及其控制主体）。回复逐层列表披露控制权归属（如郡晨（杭州）管理咨询由 CHEN XU 控制、中芯科技由徐慧勇控制、绍兴高新区管委会与越城区财政局等）。
- 一致行动论证：越城基金出具专项说明——其投决会由中芯科技委派的徐慧勇、林东华、郭振浩与绍兴高新区投资发展集团、绍兴市科技创业投资分别委派的张海峰、王琪共同构成，任一方合伙人均无法单独或与一致行动方共同对投决会或合伙人会议决议产生决定性影响；持有芯联集成股份期间独立行使表决权及提名董事权利，未对上市公司实际控制、未并表，确认芯联集成无实际控制人；与滨海芯兴之间不存在保持一致行动、共同控制或共同扩大支配表决权的动机、目标，不存在签署一致行动协议、共同控制协议或通过其他安排实现该等目的的行为或事实。综上，未来滨海芯兴成为上市公司股东后，与越城基金不存在一致行动关系。
- 穿透与锁定：交易对方穿透计算后不超过 200 人；部分交易对方对外投资仅有芯联越州但认定"非专为本次交易设立"，基于审慎对其上层权益持有人所持标的间接权益穿透锁定直至非以持有标的资产为目的的主体；对董事会首次决议前 6 个月内上层增资间接取得标的权益的主体，按权益取得时点规则处理并纳入锁定安排。
- 核查意见：独立财务顾问及律师认为：关联关系已完整披露、不存在未披露关联关系，穿透披露计算完整准确、穿透锁定合规，"非专为本次交易设立""非以持有标的资产为目的"认定有据，决议前 6 个月增资事项已按规则处理（锦天城补充法律意见书（一）发表一致意见）。
执业提示：政府引导基金背景下的"管理人同一＋LP 重合"结构是科创板一致行动审查高频点；答辩要点是"同一管理人≠当然一致行动"，需以两支基金独立投决流程、不同投委会人员、独立保管托管为证据，并辅以审慎的穿透锁定兜底。
问题 3：市场法评估（EV/总投资）与增值率（首轮，回复第 69–138 页、txt 行 3633–7231）
问询要点：(1) 标的市盈率、市净率、市销率等指标与可比上市公司及可比交易案例对比，资产基础法（601,646.14 万元、增值率 71.79%）与市场法（815,200.00 万元、增值率 132.77%）结果差异较大时选取市场法的合理性；(2) 可比对象（华润微、士兰微、扬杰科技、捷捷微电）选取标准（经营模式、产品应用领域、上市时间、功率半导体制造或代工收入占比）；(3) EV/总投资价值比率的构建（总投资＝固定资产原值＋无形资产原值（不含特许使用权）＋在建工程账面价值＋开发支出账面价值＋其他非流动资产中预付不动产款、设备款），可比公司经调整 EV/总投资在 0.9–1.92 之间差异较大情况下财务与非财务指标修正的合理性；(4) 流动性折扣、非经营性资产负债调整及敏感性分析。
回复与核查要点：
- 指标可比性：标的尚处产能爬坡与折旧高峰、当期亏损，市盈率指标不适用；市场法下以 EV/总投资为价值比率（总投资＝固定资产原值＋无形资产原值（不含特许使用权）＋在建工程账面价值＋开发支出账面价值＋其他非流动资产中的预付不动产款、设备款账面价值），能消除折旧政策与产能利用率差异、反映重资产晶圆代工产能价值，系行业通行估值逻辑；可比对象华润微、士兰微、扬杰科技、捷捷微电按经营模式、产品应用领域、上市时间、功率半导体制造或代工收入占比四维筛选，经调整 EV/总投资计算结果在 0.9–1.92 之间，从财务与非财务两个维度选取若干影响价值比率的因素修正。
- 折旧政策一致性调整（谨慎性验证）：鉴于核心生产设备系半导体制造及晶圆代工行业投资总额最大的资产，评估按谨慎性原则将标的及可比公司核心生产设备折旧年限、残值率统一调整为 10 年及 5%，调整后可比公司市净率（P/B）：华润微 2.00、士兰微 2.49、扬杰科技 2.36、捷捷微电 3.01，平均数 2.47、中位数 2.43；标的公司调整后 P/B 仅 1.51，低于可比公司平均数与中位数，论证评估值未高估。
- 流动性折扣：可比公司数 2.43 倍，扣除流动性折扣 32.31%后分别为 1.67 倍及 1.64 倍，仍高于标的公司评估隐含水平；评估采用非上市公司并购市盈率与上市公司市盈率比较计算缺乏流动性折扣，并对可比公司评估基准日交易均价及折扣率作敏感性分析；企业价值=评估基准日总市值×（1－缺乏流动性折扣率）＋付息债务＋少数股东权益－非经营性资产负债净额的公式框架下，得出市场法评估结论 815,200.00 万元。
- 增值率审慎性：回复论证过渡期亏损由上市公司承担的安排与评估值的关系、标的盈利预期，认为不存在"越亏越增值"的悖论，评估结论合理审慎。
- 核查意见：独立财务顾问、评估师认为：EV/总投资价值比率的选取符合行业及可比交易惯例，总投资构成（含预付产能款项是否在使用/在建状态）计算有据，折旧政策一致性调整与流动性折扣计算合规，市场法评估关键参数选取合理、结论公允，增值率具有支撑。本问律师未单独发表意见。
执业提示：亏损晶圆厂估值以"产能资产口径"（EV/总投资、EV/产能）替代收益口径是市场法正当化路径；修正矩阵须披露各因子权重与打分依据；针对折旧会计估计差异主动做"统一折旧政策后 P/B 对照表"（本案 1.51 vs 平均 2.47）是把"高增值率"转化为"折价收购"论证的最有效证据；流动性折扣应以非上市并购 PE 与上市公司 PE 比较法计算并做敏感性分析。
四、未纳入详述事项
问题 5（标的公司经营模式——晶圆代工、统一销售体系）、问题 6（标的核心技术及无形资产权属）、问题 7（固定资产与在建工程——产线转固）、问题 8（标的公司收入——与上市公司关联销售及终端客户）、问题 9（标的公司经营业绩——高折旧亏损与产能爬坡）、问题 10（其他财务问题）——为业务与财务类问题，由独立财务顾问、会计师、评估师发表意见，本文不展开；其中问题 9 与问题 2 的"盈利转正"锁定安排存在事实联动，已并入问题 2 详述。
五、待核验/待补事项
① 问询函原文未单独提供，问询要点以回复（6-1）黑体引用为准；② 注册批复（2025-07-18）全文及文号未在素材中，【待核验】；③ 受理日期与问询函签发日期未载明，【待核验】；④ 本次交易未设业绩补偿安排（以"盈利转正"锁定替代），相关协议名称以重组报告书为准；⑤ 现金对价 58,966.13 万元的资金来源及支付安排未逐项展开；⑥ 标的净利润转正年度的确定口径（合并报表扣非归母净利润与否）以重组报告书释义为准，【待核验】。
【提炼口径适用说明】本文以审核问询回复（6-1）与锦天城补充法律意见书（一）为主素材；法律意见书（2024-12-30）用于核对交易方案：交易对价 589,661.33 万元＝股份 530,695.20 万元（4.04 元/股）＋现金 58,966.13 万元；评估基准日 2024-04-30，市场法 100%股权 815,200.00 万元（增值率 132.77%）；重大资产重组五项指标 23.88%/47.24%/21.20%，不构成重大资产重组及重组上市、构成关联交易；本案无业绩补偿安排，投资者保护以"12 个月＋至 36 个月届满日或标的净利润转正披露日孰早"锁定机制实现；律师意见与独立财务顾问意见分层标注；每问标注回复页码与 txt 行号。
